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海天味业&调味品行业分析

2020-4-03  5256人已阅读

今天要向大家介绍一家我很喜欢的公司,中国调味品龙头海天味业,公司2019年实现收入198亿元,同比增长16%;归母净利润53亿元,同比增长23%,基本符合市场预期。

我们来复盘一下海天味业2019年的经营情况。

一、调味品行业概况

中国调味品行业的“油、盐、酱、醋等”是老百姓“衣食住行”中最基本的刚性需求,而推动调味品行业发展的主要是餐饮行业发展、食品加工业发展以及消费升级。

随着调味品企业的技术升级和创新,调味品越来越多地满足了消费者烹饪需求,逐渐成为了老百姓日常餐饮里不可或缺的重要部分。

根据中国调味品协会的统计数据显示,2018年调味品行业营业收入超过3400亿元,并且调味品行业品种丰富、种类繁多、需求旺盛,行业发展稳定而繁荣,预计未来每年增速能在5-8%左右。

目前,我国规模以上调味品企业约有1200多家,由于我国地域广阔,并且南北文化差异下各地饮食习惯也不同,导致了我国调味品行业集中度相对较低,前五家企业的市占率从2014年的19.5%仅提升至2018年的20.3%,增速缓慢,相比之下日本的CR5为26%,美国为35%左右。

具体看企业的话,我国仅有海天味业、李锦记两家可以覆盖全国,其余调味品公司均无法同时满足全国布局和多元品类布局的要求。

所以,已具有规模优势的龙头企业可以借助自身的品牌、渠道、产品优势继续提高市场份额。

二、海天味业公司分析

调味品这个行业大家都比较熟悉,没有太多可以介绍的,我们重点分析下海天味业这个龙头公司具有哪些特点。

1、发展历程

如果要看海天发展史的话,最早可以追溯到清朝乾隆时代的佛山古酱园,算起来已有300多年历史。

1955年,佛山25家古酱园进行合并重组,命名为“海天酱油厂”;

1994年,国企改制,股份公司设立,实行政企分离,科学管理;

2005年,总投资达10亿,年产能超100万吨的调味品生产基地落成,开启行业龙头的时代;

2007年,第二次改制,公司成为纯民营持股企业,进入高速发展阶段;

2012年至今,引入先进技术和设备,打造世界级水平的调味品标杆企业。

2、产品端

公司产品特点主要是精品化、功能化、健康化,具体呈现出从“老抽-一般生抽-高档生抽(如鲜味酱油)、功能酱油(如蒸鱼、拌面、煲仔饭)-零添加、有机酱油”的升级趋势。品种不仅覆盖高、中、低各个层次,也覆盖各种口味和多种烹调用途。

3、收入端

海天酱油产销量连续二十三年稳居全国第一,并遥遥领先,公司收入差不多是行业第2-6名调味品企业的总和。

按业务来看:酱油实现营收116.29亿,增长13.60%,收入与销量保持同步增长,占整体收入的60%;蚝油实现营收34.90亿,增长22.21%,蚝油继续保持较快增长势头;酱料实现营收22.91亿,增长9.52%。酱油几乎每家每户都会使用,在未来,耗油的市场渗透率有望再进一步提升,目前不到30%。

按地域来看:北部销量最高,达50亿元;西部地区最少,为21亿元。

4、渠道端

调味品一般是通过餐饮和家庭零售两个线下渠道进行销售,一方面是饭店里统一采购,另一方面是家里烧菜的时候用。

2017年,在餐饮渠道中,海天、李锦记、美味鲜三大品牌的市占率分别为20.78%、8.23%和2.21%;在家庭零售渠道中,海天和美味鲜市占率分别为15.58%和10.49%,六月鲜、加加和李锦记市占率均在5%左右。

同时,海天的销售网络已100%覆盖全国地级及以上城市,经销商数量为5300多个,销售人员2023人,算下来人均销售产出接近1000万。

5、盈利端

海天味业作为调味品的龙头,差不多每隔2-3年左右提价一次,随后其他企业纷纷跟随提价。

海天产品的高毛利率,得益于价格及生产成本的合理控制,在2011-2019年期间,海天味业酱油业务毛利率从35.9%提升至45.44%,位列全国第一。

千禾味业的毛利率与海天相当,但收入规模要小很多,大概在10亿元左右;而中炬高新的毛利率稳定在39%左右,收入规模为47亿元左右。

所以,海天业绩的稳定增长一直是伴随着量价的齐升。

三、海天味业财务分析

海天的经营水平是非常出色的,除了刚才说到的提价后还能依然保证销量外,当然还有一些其他优秀的方面。

首先是对期间费用的控制。海天期间费用率约为15%左右,低于中炬高新的20%和千禾味业的25%。

第二是在周转方面。公司主要采取经销商为主的销售模式,采用“先款后货”的结算方式,所以在负债表上海天味业的应收账款占比非常非常小,绝对金额仅为240万左右,远超同行业;存货周转率在7-8次之间,而同业公司仅有2次左右;应付方面,海天的时间也会短一些,一般30天内就会周转一次,对上游供应商挺“友好”。

海天总体营运周期非常快,差不多50天转一次,营运水平转遥遥领先。突出的周转率,也就意味着极强的“造血”能力,翻看公司前5年的自由性净现金流一直都为正,这在企业经营中是非常不容易做到的。

其次是在ROE方面。前几篇我们说过恒瑞医药的ROE异常稳定,其实海天的ROE也非常稳定,2014年至今,基本稳定在30%-33%左右,而同业公司是在20%左右。

最后是分红方面。海天的分红也是较为慷慨,前两年的分红率都达到了60%以上,2019年比例略有下降,为54%,但今年是有转增的。

四、海天味业估值分析

海天、茅台和迈瑞这三家公司,分别是各自行业的绝对龙头企业,账上都有几百亿的现金,看PE估值的话,现在也都不便宜。

但是,如果我们扣除“富裕现金”的影响,直接看公司真实ROE(净资产收益率)的话,这三家公司的ROE都非常惊人。这里有一个小问题,就是怎么知道公司的“富裕现金”有多少。

在业内用的是这样的公式:账上的净现金=富裕现金+运营资金。账上的净现金很容易算,而运营资金一般用公司全年营收的1/12。这个方法在之前的文章里已经介绍过了,这里就不再重复。

最后,我们调整ROE的公式:分子的净利润里扣除富裕现金产生的利息收入,分母的净资产里扣除富裕现金,计算之后,我们可以看到这三家公司的ROE都超过了100%,非常厉害。

所以,如果在A股3800家公司里选3家公司持有10年不动的话,我觉得可以考虑海天、茅台和迈瑞。虽然看起来现在并不便宜,但因为有足够高的ROE(ROE本质上就是成长性),足以抵消现在高的估值。

同时,因为还有几百亿的现金在手上,也足以让这些公司穿越以年计的商业周期,不仅能在市场很差的时候活下去,顺便还能在市场很差的时候做一些收购和海外扩张。

当然,前提是管理层要为股东管好这笔钱(或者就是分红给股东),否则钱来的快,去的也快。

互动问答:

评:在现在这个非常时期,海天股价还能创新高,真的厉害。一直觉得海天估值太高,下不了手。原来高估值也是有原因的 。

作者:当然的,现在新旧基建和内需是市场比较关心的两大方向。

评:我就在佛山,有几个朋友就在海天工作,他们的内部淘汰非常残酷,研究生以下学历的基本都在淘汰之列,当下经济压力大,有个工作16年的老员工都被赶走了。像华为一样,这家公司够狠,所以成长性肯定不会差。

作者:感谢朋友提供信息。

评:海天味业,贵州茅台,恒瑞医药(我观察的是恒瑞,不是迈瑞)这三个企业感觉像没有周期一样,非常牛。

作者:好公司都在走出自己的10年大牛市。

评:理论上大家不去饭店吃饭,调味品应该更少用才对,按比例毕竟饭店用量比家庭用量更多才对。不知道这么理解对不对。

作者:我觉得总量上来说差得不会太大,一方面提供餐馆外卖业务在疫情期间大幅增长,另一方面家庭用量也会比之前多;而大餐馆的需求是滞后的,不是消失,现在外面餐馆的人流量已经开始慢慢恢复了。

评:刚需中的刚需,柴米油盐酱醋酒。食品饮料牛股辈出

作者:是的,所以大消费我是一直很喜欢的,不过料酒可能还算一点刚需,白酒的话是可选消费了。


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