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均胜电子&汽车电子行业分析

2020-5-08  3330人已阅读

中国已经是世界第一的汽车产销大国,在这样一个庞大的赛道里,我们认为有不少公司值得一看。

今天要介绍的是均胜电子,公司的主营业务是汽车电子和汽车安全领域相关的业务。

从财务表现上看,2019年虽然整个汽车行业非常惨淡,但公司依然还可以。均胜交出了营收617亿元,同比增长9.8%,扣非利润10亿元,同比增长10%的答卷,非常不易。

一、行业概况

我们先看下均胜电子有哪些主要业务。

自2011年并购上市以来,公司采用海外收购+国产落地的发展模式,形成了汽车安全、汽车电子和汽车功能件三大业务布局。公司的业务主要通过子公司进行,其中均胜安全、普瑞、均胜普瑞车联(JPCC)以及群英是公司四大核心子公司。

均胜电子主要业务.jpg

以三大业务为方向,我们逐个来分析下对应的子行业情况。

1、汽车电子

公司汽车电子业务包含三大产品类别:人机交互(HMI)、新能源汽车动力控制(E-mobility)以及智能车联(PCC)业务。对应到均胜则是前两块业务由普瑞运营,智能车联业务于2019年底由JPCC独立运营。

汽车电子行业整体集中度都比较分散,子行业的情况亦是如此,都具有行业分散且集中度低的特点。具体来看:

①HMI主要的应用产品有空调控制系统和中控台系统,业内龙头企业有中国德赛西威Desay CV、日本电装Denso、日本阿尔卑斯Alps、德国科世达Kostal等公司;

②新能源动力控制主要产品有电池管理系统、电池整包、高压快充等等,龙头公司有德国博世Bosch、德国大陆Continental等;

③智能车联的龙头则由韩国LG公司坐稳老大,主要产品包括车载娱乐系统、车载导航系统、车联网、V2X技术等等。

2、汽车安全

这块业务均胜电子已经可以位列全球第二被动安全供应商,这要归功于她成功的海外收购。2016年,公司收购了美国被动安全供应商百利得(KSS)公司100%股权;2018年又收购了高田(气体发生器外)资产。

汽车被动安全产品包括安全气囊、安全带和方向盘等。全球汽车安全市场规模已达200亿美元,并且未来还会继续增长。因为碰撞测试难度正不断持续升级,也促使了汽车安全单车配套价值量持续提升,如在车辆中增加侧气帘、侧气囊以及远端气囊等,这些安全设施目前渗透率都不太高。

就汽车被动安全行业的格局而言,主要被奥托立夫(Autoliv)、均胜安全和采埃孚(ZF)三家公司垄断。这三家龙头2018年营业收入分别为:87亿美元、60亿美元和40亿美元,合计份额达80%以上。

3、汽车功能件

功能件占公司业务比重较小,且定位于高端车型。产品主要有进排气、空气管理等,高端内饰主要供应奔驰、宾利、劳斯莱斯等豪华品牌。

二、公司基本面分析

接下来我们分拆公司各业务了解下2019年的经营情况。

总体情况:公司的电子业务全年实现营收约74.8亿元,逆势增长19%;毛利率为19%,同比有所下降;全年新获订单近270亿元,增长势头强劲。

其中,毛利下降是由于去年全球电子原材料价格涨幅较大以及美元兑欧元汇率波动等因素共同影响。

汽车电子:人机交互业务方面,营收约65.03亿元,同比增长7.07%;新能源汽车动力控制业务方面,实现营收9.81亿元,同比增长94.3%,获得新订单超132亿元,为宝马、奔驰、吉利等重要客户持续提供强大的新能源管理产品。

汽车安全:安全业务全年营业收入约470亿元,占总收入的76%,同比增长9.71%,毛利率为15.26%,基本与上一年度持平。

均胜安全获得来自全球主流整车厂商新增订单约442亿元,占全年全球汽车安全新增订单量约35%,客户结构持续丰富。

新增订单中包括大众、本田、日产雷诺、奔驰、沃尔沃、丰田等全球知名整车厂商,以及部分一线自主品牌。此外,公司也加快了和新能源、新势力造车企业的合作,如特斯拉、蔚来汽车、理想智造等。

汽车功能件:高端功能件及总成业务获得营收约38.4亿元,同比增长约6.96%,毛利率为23.29%,同比基本持平。

2020年2月,均胜还收到了特斯拉中国的定点意向函,成为特斯拉中国Model 3和Model Y车型的供应商,为其提供方向盘、安全气囊等汽车安全系统产品。该项目对应订单总金额约15-20亿元人民币。

此外,公司还为特斯拉全球配套HMI控制器及相关传感器等产品,获得的订单总金额约15亿元人民币。

三、财务分析

说均胜财务之前,我们先回顾下均胜所在的下游汽车市场。

2019年,中国汽车产销量连续第二年录得负增长,产销分别完成2572.1万辆和2576.9万辆,同比分别下降7.5%和8.2%;新能源方面,2019年新能源汽车产销分别完成124.2万辆和120.6万辆,也同比下降2.3%和4.0%。

2020年一季度,全国乘用车市场累计零售301.4万辆,零售同比累计下降40.8%。

所以,无论是去年还是今年,汽车行业整体依然很不乐观。

均胜2020年一季度收入122亿元,同比下降20%,归母净利润5900多万,同比下降78%,形势也是非常严峻。

有了大致概念后,我们再来具体看公司三张报表。

1、资产负债表

第一,固定资产是大头,接近130个亿,占总资产比重的22%。

第二,由于汽车整体行业低迷导致报表有不少变动。比如应收账款减少了2.5个点,应付账款增加了1个点;比如长期和短期负债都较上一年有所增加;再比如海外并购导致商誉偏高,商誉占总资产比重为13.8%,占净资产比重达到了46.1%(离我们的红线不远了),这块主要是来自于对KSS的并购。

第三,公司的杠杆率近几年也在悄悄爬升,从2016-2017年的61%左右上升到了接近70%。

2、利润表

第一,公司整体毛利率在16%-17%左右,和2015-2016年相比下降了2-3个点;净利率在2%-3%左右,2020年一季度由于疫情关系,勉强实现微盈。

第二,虽然公司的负债较高,产生的财务费用也达到了10亿,但由于公司营收规模体量较大,占营收的比重并不高。

第三,公司研发费用占营收的5%左右,为了不断保持技术领先,研发投入还是非常大的。

3、现金流量表

公司几乎每年的资本性支出都是高额的,2018年93亿,2019年37亿,2020年一季度已经投入了10亿。但由于公司的客户都较为优质,经营性现金流表现稳定,再加上公司的高杠杆,倒是足以支撑其投资性开支。

四、未来展望

看一家公司,我们首先得看她所在的行业,上下游情况及公司话语权如何等等。均胜电子在安全系统的地位较好,客户订单稳定,电子业务也随着新能源汽车的发展增长迅速。但由于汽车整体销售情况不是很理想,汽车行业也进入了低估,再加上疫情的全球性影响,预计汽车行业在2020年也不会出现明显拐点。

就均胜本身而言,如果看短期业绩的话,要预测全年的业绩并不容易,主要看下游大客户的订单情况,预计海外业务恢复的时间会比较慢一点。但要看趋势的话,均胜的市场份额无疑还在慢慢提升,另外在全球税务筹划以及跨境资金调拨方面,均胜还是比同行做的优秀的多。

至于估值方面,我们是这么看的:

1、均胜的在手订单还是蛮充裕的;

2、公司也给特斯拉的上海工厂做了不少配套,市场估计会挺喜欢的;

3、看了下几家头部券商给的盈利和估值预测,好像和目前股价水平已经相差不多。

五、精选互动

评:并购产生的商誉、此次海外疫情对海外工厂的影响,是均胜电子的2个不确定因素。因为高杠杆,所以财务费用比较高,不过这也是这类企业的常态吧。在行业周期上行时,高杠杆可以对ROE有正面的贡献。

回:海外疫情的影响的确比较大,比如北美整合完成后,理应已经开始贡献业绩,但被疫情影响到了销售,需要重新分析了。

评:均胜电子商誉巨大,全球收购整合隐忧,对综合管理水平要求很高。

回:根据三年重组计划,2018-2019年都是每年5-6亿元的投资态势,今年本来按计划是要投2-3亿的,但被疫情影响,收官之年可能会比较难。

评:财务费用太高了吧。按一季度122亿营收,毛利20亿元左右,10亿的财务费用,最终净利润只有0.5亿元。对于科技股,财务数据总是有各种硬伤,爱不起来。

回:嗯嗯,没办法,高负债带来的肯定是高财务费用,不过按一季度分析的话,财务费用是3亿元哦,10亿元对应的是2019年年报。

评:1、商誉占净资产比重,净资产不是取归母净资产吗?2、大股东及实控人质押率高。

回:就是归母净资产呀,质押率的确也是挺高的。


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